Anthropics ursprünglicher S-1-Antrag, der vergangene Woche vor dem erwarteten IPO eingereicht wurde, bot nur einen unvollständigen Einblick in die Wirtschaftlichkeit hinter Claudes rasanter Expansion. Die Ergänzung vom Montag lieferte die Zahlen für das dritte Quartal nach – und verschärfte die Spannung im Zentrum des Angebots.¹

In den drei Monaten bis zum 30. September erzielte Anthropic nahezu 17 Milliarden Dollar Umsatz, mehr als 5 Milliarden Dollar mehr als im Vorquartal und etwa das Zwölffache gegenüber dem Vorjahr. Dennoch wechselte das Unternehmen von einem operativen Gewinn von 974 Millionen Dollar im zweiten Quartal zu einem operativen Verlust von 567 Millionen Dollar. Das Unternehmen erklärte, die Umkehr sei „hauptsächlich durch 5,0 Milliarden Dollar an Compute-Leistung im Rahmen kurzfristiger Verpflichtungen verursacht“ worden, die mehr kosteten als vergleichbare mehrjährige Vereinbarungen.¹

Die aktualisierte Einreichung zeigte zudem, dass die Ausgaben für Compute und Infrastruktur im Quartal 9,9 Milliarden Dollar erreichten – etwa das Vierfache des Niveaus vor einem Jahr – und legte rund 895 Milliarden Dollar an Verpflichtungen für Compute und Infrastruktur offen, von denen fast die Hälfte bis Ende 2030 erwartet wird.¹

Die unmittelbare Erklärung lautet, dass die Nachfrage die reservierte Kapazität übersteigt. Compute verbrauchte im dritten Quartal 58 % des Umsatzes, verglichen mit 48 % im vorangegangenen Quartal, da Anthropic auf teurere, flexible kurzfristige Anbieter zurückgriff, während es auf langfristigere Kapazitäten wartet. Das Unternehmen hat gewarnt, dass Compute und Infrastruktur „auf absehbare Zeit“ seine größten Betriebsausgaben bleiben werden.²

Damit bleiben potenziellen Aktionären zwei grundverschiedene Lesarten derselben Zahlen. Optimisten können auf ein Umsatzwachstum von nahezu 47 % gegenüber dem Vorquartal, eine implizite Bruttomarge von 85 % und 131,8 Milliarden Dollar an Barmitteln und kurzfristigen Anlagen verweisen. Der Forscher Campbell Hutcheson argumentiert, dass es für Frontier-Labs rational sein könne, einen Aufpreis zu zahlen, um Produkt- und Fähigkeitsgrenzen zuerst zu erreichen.³

Skeptiker konzentrieren sich auf die Bewertungsrechnung. Bei einer vorgeschlagenen Bewertung von 1,5 bis 2 Billionen Dollar würden Käufer laut einer von Fortune zitierten Analyse 43 bis 57 Dollar für jeden Dollar der Umsätze der vergangenen zwölf Monate zahlen. Investmentmanager Tony Trzcinka formuliert die Prüfung unverblümt: „ob die Umsätze schnell genug wachsen können, um die künftigen Verpflichtungen aufzufangen und die Compute-Kosten zu übertreffen.“³

Für Anthropic besteht das IPO-Argument nicht mehr einfach darin, dass Claude wächst. Es lautet vielmehr, dass dieses Wachstum letztlich günstiger bedient werden kann, bevor die Infrastrukturrechnung zur Geschichte wird, die Anleger nicht ignorieren können.