Les difficultés sont d’abord apparues sur le marché qui se soucie moins des grandes promesses technologiques que du remboursement. Alors que les investisseurs vendaient les obligations de CoreWeave, les rendements de sa dette ont grimpé en territoire de détresse et le coût de l’assurance contre le défaut a bondi. Robert Schiffman de Bloomberg Intelligence a déclaré que les marchés du crédit sont souvent ceux où les faiblesses d’un boom émergent en premier, tandis que l’analyste Gil Luria a qualifié le secteur neocloud de « tranche subprime du pari sur l’IA ». ¹

Au milieu de la semaine, l’anxiété s’était rapidement propagée des obligations aux actions. Un graphique publié par le capital-risqueur Chamath Palihapitiya montrait que les rendements obligataires de CoreWeave avaient atteint 15 %, suivis d’une forte baisse de l’action. La charge financière de l’entreprise est considérable : 35,6 milliards de dollars de dette, 16,3 milliards de dollars de passifs locatifs et une perte nette de 1,4 milliard de dollars au premier semestre, pour 4,6 milliards de dollars de chiffre d’affaires. ²

L’argument baissier n’est pas que la demande de puissance de calcul pour l’IA a disparu. C’est que le développement des capacités exige un accès permanent et coûteux au financement. CoreWeave a enregistré un flux de trésorerie disponible négatif de 5,7 milliards de dollars au cours de son dernier trimestre, et l’analyste de Bernstein Madison Rezaei a soutenu que l’entreprise a besoin de prêteurs disposés à financer son matériel « à des conditions qui laissent quelque chose d’attractif aux actionnaires ». Sa conclusion : son modèle à long terme reste « économiquement difficile ». ³

CoreWeave et ses soutiens rétorquent que la dette est adossée à des flux de trésorerie futurs exceptionnellement sûrs. L’entreprise affirme que 98 % de ses revenus proviennent de contrats take-or-pay fermes et que son carnet de commandes couvre l’ensemble de ses obligations de dette. L’investisseur Evan Schlossman met en avant 103,7 milliards de dollars d’obligations de performance restantes, principalement liées à des clients tels que Microsoft et OpenAI, les qualifiant de contrats avec des « clients extrêmement solvables ». ²

Cette assurance n’a pas mis fin au débat. Le directeur général de Nvidia, Jensen Huang, a déclaré que la situation financière de CoreWeave était stable et « s’améliorait chaque jour », alors même que les swaps sur défaillance de crédit indiquaient une inquiétude fortement croissante quant au remboursement. ⁴ La fracture est désormais claire : les haussiers voient la demande d’IA sous contrat financer une tension temporaire ; les sceptiques voient cette tension comme le verdict du marché sur une entreprise qui doit continuer d’emprunter pour croître.