Le 26 octobre, la stratégie d’infrastructure d’Anthropic dépassait déjà le cadre des contrats cloud ordinaires. Un accord de 63 milliards de dollars prévoyait qu’une entreprise nouvellement créée achète des puces Broadcom et les loue à Anthropic, tandis que Broadcom absorberait une partie des pertes si Anthropic faisait défaut. Cette structure aide Anthropic à éviter de payer d’avance l’intégralité de la facture d’équipement, mais elle répartit aussi un risque unique lié à la demande d’IA entre fournisseurs, prêteurs et investisseurs.¹

Puis est arrivé le S-1 amendé de lundi, ajoutant les résultats du troisième trimestre aux documents d’IPO déposés pour la première fois la semaine précédente. Anthropic a déclaré près de 17 milliards de dollars de revenus trimestriels, en hausse de plus de 5 milliards de dollars par rapport au trimestre précédent et environ douze fois supérieurs à ceux de l’année précédente. Pourtant, l’entreprise a basculé vers une perte d’exploitation de 567 millions de dollars après avoir affiché un résultat d’exploitation de 974 millions de dollars au deuxième trimestre.²

La cause immédiate était la rapidité. Anthropic a déclaré que la perte était « principalement due à 5,0 milliards de dollars de calcul assorti d’engagements à court terme », une capacité qui coûte davantage que des accords pluriannuels comparables. Les charges de calcul et d’infrastructure ont atteint 9,9 milliards de dollars au cours du trimestre, tandis que les engagements déclarés pour le calcul et l’infrastructure s’élevaient à environ 895 milliards de dollars, près de la moitié devant être réglée d’ici la fin de 2030.²

Cet écart entre la demande et la capacité disponible est au cœur de l’interprétation plus sceptique du dépôt. Le calcul a absorbé 58 % des revenus au dernier trimestre, contre 48 % au trimestre précédent, Anthropic se tournant vers des fournisseurs flexibles mais coûteux pour suivre le rythme. L’entreprise elle-même a averti que le calcul et l’infrastructure resteraient sa plus grande dépense d’exploitation « dans un avenir prévisible ».³

Les chiffres plus généraux accentuent le contraste. Au 30 septembre, Anthropic a déclaré 33,24 milliards de dollars de revenus, en hausse de 1 200 % par rapport à un an plus tôt, ainsi qu’une perte nette de 104 milliards de dollars, largement due à des charges comptables. Rien qu’au troisième trimestre, elle a enregistré une perte nette de 23,29 milliards de dollars.⁴

Pour les investisseurs potentiels de l’IPO, la question n’est plus de savoir si Claude se vend. Elle est de savoir si les revenus peuvent croître assez vite — et assez longtemps — pour dépasser la facture des machines qui le sous-tendent.