Il percorso di Anthropic verso una quotazione pubblica di successo è iniziato a giugno, quando ha presentato riservatamente una bozza di S-1 alla SEC. Il suo prospetto pubblico, diffuso questa settimana, ha reso insolitamente chiara la tesi rialzista: i ricavi erano saliti da 4,7 miliardi di dollari nel primo trimestre del 2026 a 11,6 miliardi nel secondo, contribuendo a generare il primo utile operativo della società; a giugno, la sua riserva di liquidità era inferiore solo a quelle di Google e Berkshire Hathaway tra le aziende non bancarie.¹

Poi è arrivata la documentazione modificata, e la portata della scommessa è apparsa nitida. Anthropic ha riportato 33,24 miliardi di dollari di ricavi nei primi nove mesi fino a settembre, circa il 1.200% in più rispetto a un anno prima, insieme a una perdita netta di 104 miliardi di dollari legata in gran parte alla rivalutazione di obbligazioni convertibili e passività su derivati.² I ricavi del terzo trimestre hanno raggiunto circa 17 miliardi di dollari, in aumento del 47% rispetto al trimestre precedente, mentre liquidità e investimenti a breve termine ammontavano a 131,8 miliardi di dollari.³

Il problema è incorporato nella stessa documentazione: 895,4 miliardi di dollari in impegni di acquisto e leasing, «sostanzialmente tutti» per il calcolo e l'infrastruttura. Circa 447,5 miliardi di dollari sono dovuti entro la fine del 2030, compresi quasi 70 miliardi entro 12 mesi dal 30 settembre 2026.³ La crescita dei ricavi resta vertiginosa, ma il suo ritmo è rallentato sensibilmente rispetto al trimestre precedente, un dettaglio che trasforma la futura curva della domanda dell'azienda nella questione centrale dell'IPO.¹

Gli analisti vedono sia promesse sia un difficile problema contabile. Il margine lordo del primo semestre di Anthropic implicito nei suoi dati era dell'85%, ma Violeta Todorova di Leverage Shares ha affermato che restava poco chiaro quanto sarebbe costato ciascun dollaro aggiuntivo di ricavi con l'aumento delle necessità di calcolo.⁴ Nick Patience di Futurum Group ha aggiunto che gli investitori non possono ancora vedere quanta della capacità futura addestrerà nuovi modelli e quanta servirà i clienti — «Questa ripartizione determina i margini futuri».⁴

Il momento è impietoso. Le preoccupazioni del mercato sulla spesa in conto capitale per l'IA si sono ampliate, mentre i principali partner cloud affrontano flussi di cassa più ristretti e segnali più prudenti sugli investimenti. Eppure la loro crescita nel cloud rimane forte, sostenendo l'argomento secondo cui la domanda è reale. Daniel Newman di Futurum Group ha definito il prospetto di Anthropic «molto impressionante», citando una crescita annuale delle vendite del 1.300% e una retention netta dei ricavi del 900%; ha tuttavia avvertito che lanciarsi su questo mercato richiederebbe una cautela eccezionale.⁵ Anthropic sta vendendo agli investitori non solo crescita, ma la fiducia di poter continuare a crescere abbastanza rapidamente da pagare le macchine.