Тревожный сигнал впервые прозвучал в прошлый вторник, когда венчурный капиталист Чамат Палихапития обратил внимание на доходность облигаций CoreWeave, достигшую 15%, и спросил, не создаёт ли развитие ИИ пузырь на рынке частного кредитования. Баланс компании придавал этому вопросу вес: на конец июня её долг составлял $35,6 млрд, обязательства по аренде — $16,3 млрд, а чистый убыток за первое полугодие — $1,4 млрд.¹

К среде беспокойство распространилось. Облигации CoreWeave пережили второй день подряд распродаж, её акции упали примерно на 15,5%, а сильные данные по инфляции подтолкнули вверх доходности казначейских облигаций США. Джон Аткинс из PitchBook назвал CoreWeave «барометром для наиболее рискованного сегмента настроений вокруг гиперскейлеров», предупредив, что инвесторы «негативно смотрят на спекулятивные заимствования», которые, возможно, придётся рефинансировать по крайне высоким ставкам.²

Не все считали бизнес сломленным. Дэвид Сакс поддержал контраргумент о том, что движение облигаций и акций отражало волатильность вокруг ставок на «многотриллионные результаты ИИ и экспоненциальный рост», а не коллапс спроса.David Sacks (DavidSacks)³ Глава Nvidia Дженсен Хуанг также заявил, что финансовое положение CoreWeave стабильно и «улучшается с каждым днём», утверждая, что Nvidia не нужно поддерживать компанию.⁴

Аргументы скептиков основаны на том, что закладывали в цены кредитные рынки. Пятилетние кредитно-дефолтные свопы CoreWeave поднялись выше 1 000 базисных пунктов, что, согласно расчётам Bloomberg, приведённым CNBC, подразумевало примерно 60%-ную вероятность дефолта в течение пяти лет.⁴ Аналитик Bernstein Мэдисон Резаи чётко сформулировала дилемму: CoreWeave нужны не только клиенты для её вычислительных мощностей, но и кредиторы, готовые финансировать оборудование на условиях, которые всё ещё приносят доход акционерам; по её мнению, долгосрочная экономика компании остаётся проблемной.⁵

CoreWeave и её инвесторы возражают, что $103,7 млрд оставшихся неотменяемых обязательств по исполнению, в основном от клиентов, включая Microsoft и OpenAI, обеспечивают возможность погашения долга. «98% нашей выручки приходится на гарантированные контракты take-or-pay», — заявила компания.⁶

Именно здесь проходит разделительная линия для более широкой торговли, связанной с ИИ. Спрос может быть реальным, но инвесторы в облигации прежде всего задаются менее эффектным вопросом: получат ли они свои деньги обратно? Как выразился один аналитик, кредитные рынки — это место, где слабости бума могут проявиться раньше всего.⁷